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来源：郭磊宏观茶座
作者：广发证券首席经济学家 郭磊
摘要
线索一：能源供应的短期不确定性上升。 霍尔木兹海峡每天承载大约2000万桶原油运输，占到全球供应量的大约20%；陆上管道的短期替代性有限。 当地时间3月2日深夜，伊朗宣布霍尔木兹海峡已被关闭。从布伦特原油价格来看，已从2月27日的72.9美元/桶上行至3月2日的77.7美元/桶。往后看，霍尔木兹海峡的停摆时间将是一个关键变量。
线索二：全球航运的成本和风险溢价上升。冲突升温导致红海航线的风险上升。苏伊士运河是全球贸易的咽喉之一，连接红海和地中海，承载着全球逾15%的货物贸易以及30%以上的集装箱运输量 。中东紧张局势之下全球航运公司采取紧急措施，多家公司暂停相关航线。经验上看，船舶被迫绕行非洲好望角，将单程增加大量航行时间，运力周转率将大幅下降。
线索三：全球航空和旅游业存在短期结构性影响。 环球网报道，中东多国宣布关闭领空，机场暂停运营，大量航班取消。中东一直是全球旅游业热门目标地之一，航空行业则同时存在旅游市场避险和油价上行的影响。中东局势升温后，海外航空和旅游股调整明显 。 针对中东地区局势可能对用户行程造成的影响，我国航空公司、OTA、旅行社等第一时间启动了应急保障机制。
线索四：欧美经济通胀风险上升，其货币政策路径不确定性增加。从美联储2月18日公布的FOMC会议纪要来看，降息门槛已经抬升，数位委员明确表示支持在声明中纳入双向描述，属于本轮宽松周期以来首次。中东地缘政治风险带来原油价格上涨及贸易供应链成本上升，导致美国通胀不确定性进一步增加；欧洲经济脆弱性相对更高一些，日本极度依赖能源进口。对海外风险资产来说，会面临再通胀或滞胀担忧、流动性环境波动担忧，以及全球经济不确定性带来风险偏好下降的多重影响。
线索五：全球避险情绪上升，贵金属避险叙事再度升温；因为叠加通胀焦虑，美债的避险功能并不明显；降息预期弱化背景下美元有所升值；因担心经济对原油的依赖度，日元的避险功能也不明显。2025年是全球货币体系去美元化和“定价锚”叙事的单边演绎，从黄金、白银的定价来看，2026年1月底出现峰值，后叙事松动特征明显、定价调整剧烈。但2月下旬起，在中东地缘政治风险升温的背景下，贵金属再度出现一轮升势。10年期美债收益率中枢变化不大，3月2日和2月25日持平；同期日元有所贬值。
线索六：“全球安全赤字”的关注度上升。在报告《从达沃斯论坛看全球经济的关注焦点》中，我们曾指出从1月下旬的冬季达沃斯论坛来看，地缘经济对抗风险、经济自主性、贸易多元化、关键资源与关键产业、国防安全等五大主题是各国主要关注点。中东地缘政治局势升温的背景下，“全球安全赤字”的关注度将进一步上升。
线索七：我国部分出口行业受到短期影响，扩大内需、建设强大国内市场的重要性进一步上升。从数据看，我国对阿盟的出口主要是机床、船舶、工程机械等机电产品。中东市场也是中国汽车出口的目标市场之一，全联汽车经销商商会报告指出，中东市场呈现出“高价值、强需求”的战略特性，2025年阿联酋已位居中国汽车出口核心目的地前列 。不过这一影响逻辑是短期的扰动，中国产品的全球化趋势不会改变。
线索八：主要经济体经济韧性将面临客观测试。新兴市场之中，韩国市场指数调整相对最为明显。其背后一则韩国经济是贸易依赖；二则美元指数反弹带来新兴市场流动性影响；三则相对来说，韩国产业链在汽车、造船、半导体三大行业过于集中，半导体产业链受全球科技资产定价影响传递，而全球科技资产定价受“原油价格上行-通胀预期升温-流动性预期收敛”的逻辑影响。
线索九：外部不确定性加大，中国内需韧性是一个关键线索。“全球叙事”相关资产本就已经逻辑松动；部分新技术资产领域中期依然有较高胜率，但短期面临赔率不足的问题。在外部不确定性增加的背景下，如我们在年度展望《经济温差缩小，资产叙事收敛：2026年宏观环境展望》中的提示，要进一步避免单边风险暴露，推动资产均衡化。同时，受益于“扩内需”线索的部分中国资产具备结构性定价优势。从年初以来经济看，BCI和高频数据显示1-2月开局良好，长假提升消费活跃度，“带薪错峰休假”等改革将带来想象空间；CPI和PPI上行修复加快，“反内卷”继续推进，价格敏感型行业盈利有望改善；推动投资“止跌回稳”、地产政策继续调整将带来周期类行业的定价机会和短期胜率。
正文
新华社报道，2月28日美国和以色列从空中和海上对伊朗发起打击，伊朗随后对以色列和美国在中东的军事目标发起还击，中东地缘政治局势升温。如何看本次地缘政治升温对于全球宏观形势和大类资产的影响？
线索一：能源供应的短期不确定性上升。 霍尔木兹海峡每天承载大约2000万桶原油运输，占到全球供应量的大约20%；陆上管道的短期替代性有限。 当地时间3月2日深夜，伊朗宣布霍尔木兹海峡已被关闭。从布伦特原油价格来看，已从2月27日的72.9美元/桶上行至3月2日的77.7美元/桶。往后看，霍尔木兹海峡的停摆时间将是一个关键变量。
就伊朗伊斯兰革命卫队关闭霍尔木兹海峡一事，外交部指出，霍尔木兹海峡及其附近水域是重要的国际货物和能源贸易通道，维护这一地区的安全稳定，符合国际社会的共同利益。中方敦促各方立即停止军事行动，避免紧张事态进一步升级，防止地区局势动荡，对全球经济发展造成更大的影响 。
线索二：全球航运的成本和风险溢价上升。冲突升温导致红海航线的风险上升。苏伊士运河是全球贸易的咽喉之一，连接红海和地中海，承载着全球逾15%的货物贸易以及30%以上的集装箱运输量 。中东紧张局势之下全球航运公司采取紧急措施，多家公司暂停相关航线。经验上看，船舶被迫绕行非洲好望角，将单程增加大量航行时间，运力周转率将大幅下降。
新华网报道，活跃在这一海峡区域的全球物流巨头地中海航运、马士基航运、法国达飞海运、德国赫伯罗特公司等日前均采取措施，指示船只前往安全区域避险、暂停接新单、调整航线和时刻表，同时不少货轮、油轮改道好望角，避开苏伊士运河。
线索三：全球航空和旅游业存在短期结构性影响。 环球网报道，中东多国宣布关闭领空，机场暂停运营，大量航班取消。中东一直是全球旅游业热门目标地之一，航空行业则同时存在旅游市场避险和油价上行的影响。中东局势升温后，海外航空和旅游股调整明显 。 针对中东地区局势可能对用户行程造成的影响，我国航空公司、OTA、旅行社等第一时间启动了应急保障机制。
环球网援引央视财经报道，受地区紧张局势影响，当地时间2月28日，中东多国宣布关闭领空，机场暂停运营，大量航班取消，旅客出行受到影响。自俄乌冲突迫使航空公司避开两国领空以来，中东地区对全球航空业重要性日益凸显。本次中东紧张局势升级造成航空公司运营风险增加，并且多国领空关闭导致大量航班被迫绕道，燃油成本相应增加。
线索四：欧美经济通胀风险上升，其货币政策路径不确定性增加。从美联储2月18日公布的FOMC会议纪要来看，降息门槛已经抬升，数位委员明确表示支持在声明中纳入双向描述，属于本轮宽松周期以来首次。中东地缘政治风险带来原油价格上涨及贸易供应链成本上升，导致美国通胀不确定性进一步增加；欧洲经济脆弱性相对更高一些，日本极度依赖能源进口。对海外风险资产来说，会面临再通胀或滞胀担忧、流动性环境波动担忧，以及全球经济不确定性带来风险偏好下降的多重影响。
在前期报告《春节期间海外宏观九大线索》中，我们做过梳理：2月18日美联储公布1月FOMC议息会议纪要显示降息门槛实质性抬升。对降息条件的重新定义“需要看到通胀回落的明确证据”（clear indication）提高了下一次降息的触发门槛。纪要显示，美联储内部态度分化：（1）以Waller和Miran为代表的鸽派少数派仍主张即刻降息25bp，认为当前政策利率“仍具有实质性限制性”；（2）占据多数的中间派支持暂停，认为需等待通胀降温的信号；（3）超出市场预期的是，“数位”（several）委员明确表示支持在声明中纳入双向描述，即如果通胀持续高于目标，“向上调整利率可能是合适的”。加息情景被正式纳入讨论框架，这是2025年宽松周期开启以来的首次。关注这一点对于海外大类资产的影响。
线索五：全球避险情绪上升，贵金属避险叙事再度升温；因为叠加通胀焦虑，美债的避险功能并不明显；降息预期弱化背景下美元有所升值；因担心经济对原油的依赖度，日元的避险功能也不明显。2025年是全球货币体系去美元化和“定价锚”叙事的单边演绎，从黄金、白银的定价来看，2026年1月底出现峰值，后叙事松动特征明显、定价调整剧烈。但2月下旬起，在中东地缘政治风险升温的背景下，贵金属再度出现一轮升势。10年期美债收益率中枢变化不大，3月2日和2月25日持平；同期日元有所贬值。
从2026年1月29日的高点算起，COMEX黄金、COMEX银至2月17日低点，调整幅度分别为9.3%、37.5%。
2月下旬金银再度上涨，至3月2日，COMEX黄金、COMEX银较2月17日分别反弹9.7%、23.7%。
3月2日美元指数为98.5，高于2月27日的97.6。
10年期美债收益率3月2日收于4.05%，持平于2月25日。美元兑日元汇率3月2日收于157.4，日元较2月27日的156.1小幅贬值。
线索六：“全球安全赤字”的关注度上升。在报告《从达沃斯论坛看全球经济的关注焦点》中，我们曾指出从1月下旬的冬季达沃斯论坛来看，地缘经济对抗风险、经济自主性、贸易多元化、关键资源与关键产业、国防安全等五大主题是各国主要关注点。中东地缘政治局势升温的背景下，“全球安全赤字”的关注度将进一步上升。
新华社报道，联合国秘书长古特雷斯近期指出，全球军费开支飙升不仅正在引发一场新的军备竞赛，而且给各国财政和发展带来巨大压力。挪威奥斯陆和平研究所研究主任西里•鲁斯塔德表示，若缺乏持续深化的国际合作，各国民众福祉、地区和平稳定所面临的风险挑战必将进一步增加。分析人士指出，军备扩充、结盟对抗绝非实现持久和平和普遍安全的有效路径。各国应致力于加强沟通协商，坚持通过多边机制共同应对安全挑战，方能有效降低冲突风险、消除安全赤字、促进世界和平。
线索七：我国部分出口行业受到短期影响，扩大内需、建设强大国内市场的重要性进一步上升。从数据看，我国对阿盟的出口主要是机床、船舶、工程机械等机电产品。中东市场也是中国汽车出口的目标市场之一，全联汽车经销商商会报告指出，中东市场呈现出“高价值、强需求”的战略特性，2025年阿联酋已位居中国汽车出口核心目的地前列 。不过这一影响逻辑是短期的扰动，中国产品的全球化趋势不会改变。
中阿经济互补性强，双向互惠的贸易结构为经贸合作注入持续动能。2025年前7个月，我国对阿盟出口机电产品5576.6亿元，增长22%，占我国对阿盟出口总值近六成。其中，出口机床、船舶、工程机械分别增长50.1%、49.7%、42.1% 。
线索八：主要经济体经济韧性将面临客观测试，新兴市场之中，韩国市场指数调整相对最为明显。其背后一则韩国经济是贸易依赖；二则美元指数反弹带来新兴市场流动性影响；三则相对来说，韩国产业链在汽车、造船、半导体三大行业过于集中，半导体产业链受全球科技资产定价影响传递，而全球科技资产定价受“原油价格上行-通胀预期升温-流动性预期收敛”的逻辑影响。
3月3日早盘，日韩股市重挫，日经225指数跌超2%；韩国综合股价指数暴跌超4%，触发熔断机制。午后盘中跌幅扩大，韩国综合指数一度跌逾5%。
线索九：外部不确定性加大，中国内需韧性是一个关键线索。“全球叙事”相关资产本就已经逻辑松动；部分新技术资产领域中期依然有较高胜率，但短期面临赔率不足的问题。在外部不确定性增加的背景下，如我们在年度展望《经济温差缩小，资产叙事收敛：2026年宏观环境展望》中的提示，要进一步避免单边风险暴露，推动资产均衡化。同时，受益于“扩内需”线索的部分中国资产具备结构性定价优势。从年初以来经济看，BCI和高频数据显示1-2月开局良好，长假提升消费活跃度，“带薪错峰休假”等改革将带来想象空间；CPI和PPI上行修复加快，“反内卷”继续推进，价格敏感型行业盈利有望改善；推动投资“止跌回稳”、地产政策继续调整将带来周期类行业的定价机会和短期胜率。
在报告《高频数据下的2月经济：数量篇》中，我们指出：2月高频数据显示经济开局良好。一是春节更长的长假带来了一定消费促进效应，居民出行意愿较强，零售和服务消费端也较为积极，可以推演后续政策推进的“带薪错峰休假”改革有望带来积极影响；二是工业复工开局较好，没有出现晚复工的迹象；三是尽管海外政治经济局势波动较大，但出口集装箱数据依然较有韧性；四是春节后地产似乎有小阳春的积极迹象。上海地产政策进一步放松，3月数据值得继续观察。
风险提示：外部经济和金融环境短期变化超预期；中东地缘政治风险加剧，并对欧美经济带来意外冲击；大宗商品价格短期波动幅度超预期；全球贸易和航运等领域受影响程度超预期；原油价格、有色价格波动向下游传递
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